Howmet Aerospace
Prodotti metallici ingegnerizzati
nel Regno Unito
Società di prodotti per l’edilizia
Worthington industries
Promozioni
Società immobiliare statunitense specializzata nell’offerta di uffici
Office Properties Income Trust
Operatore belga/tedesco della
rete ad alta tensione
Elia Group
Società immobiliare statunitense specializzata nell’offerta di uffici
Vornado Realty
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Farmacie al dettaglio (catene) statunitensi e britanniche
Walgreens Boots Alliance
Operatore aereo
United Airlines
Operatore satellitare francese
Eutelsat
Provider di archiviazione dati
Western Digital
Declassamenti
Rating attuale:
Ba2 S/BBB- NO/NR
Rating abbassato di due notch da Moody’s a dicembre 2023
Per dimensione, la società è la seconda catena di farmacie negli Stati Uniti e la prima nel Regno Unito. Di conseguenza, ha un profilo commerciale solido. L’annosa lite giudiziaria di Walgreens per la vendita di oppioidi è sostanzialmente in via di composizione, ma continuiamo a seguire attentamente gli sviluppi. Sono stati registrati progressi nell’integrazione delle società acquisite e nell’inversione delle dinamiche delle attività dell’azienda nel settore sanitario. La società vanta un buon livello di liquidità ed è impegnata a ridurre il suo grado di indebitamento, avendo sospeso il riacquisto di azioni proprie. Tale ridimensionamento potrebbe essere accelerato se le voci riguardanti l’eventuale vendita di Boots fossero confermate.
Prospettive a lungo termine di LOIM
Il livello di indebitamento della società è rimasto elevato dopo una serie di acquisizioni. Un livello di redditività inferiore alle attese – dovuto alla minore domanda di vaccini e di test anti-Covid e a perdite superiori al previsto subite dal nuovo business dell’assistenza sanitaria lanciato negli Stati Uniti – ha reso la leva finanziaria incompatibile con un rating investment grade.
Motivo del declassamento
Walgreens Boots Alliance
Rating attuale:
Ba1 S
Rating abbassato di un notch da Moody’s a dicembre 2023
La società vanta un’operatività di lunga data e una platea molto diversificata di affittuari Il profilo delle scadenze dei canoni di locazione di Vornado è ben diversificato e remunerativo. La società detiene una serie di immobili liberi da vincoli, concentrati prevalentemente a New York (che generano l’85% dell’utile operativo netto) e a San Francisco. Vanta una solida posizione di liquidità.
Il declassamento ha rispecchiato:
L’alto livello di indebitamento della società
Un contesto difficile per il mercato statunitense degli affitti di spazi destinati a uffici
Condizioni di finanziamento difficili
Vornado Realty
Vornado Realty
L’emissione di obbligazioni ibride è stata declassata di un notch, a BB+, ed è entrata nell’universo dei “Fallen Angel”
A dicembre 2023 il rating senior è stato abbassato da S&P di un notch a BBB
Elia gode di un’attività ampiamente regolamentata che genera pertanto flussi di cassa prevedibili. Sarà probabilmente in grado di effettuare un aumento di capitale per mantenere il rating senior a BBB, il che significa che il titolo ibrido dovrebbe rimanere stabile a BB+.
La società ha annunciato l’intenzione di raddoppiare il suo programma di spesa per investimenti portandolo a 30 miliardi di euro nel 2028.
Tale spesa sarà finanziata, almeno in parte, mediante indebitamento e farà peggiorare i parametri creditizi.
Elia Group
Now rated:
Ba1 S
Cut one notch by Moody's in December 2023
The company benefits from a long operating history and a well-diversified tenant base. Vornado’s lease maturity profile is well-spread and valuable. It holds an unencumbered asset base concentrated primarily in New York (which generates 85% of net operating income) and in San Francisco. It has a strong liquidity position.
LOIM's longer-term view
The downgrade reflected:
The company’s high leverage
A difficult leasing environment for US office space
Challenging financing conditions
Ratings rationale
Vornado Realty
Elia Group
Rating attuale:
Ba2 NW/BB- NW/BB+ NW
Rating abbassato di due notch da Moody’s e di un notch da Fitch a novembre 2023
Sebbene sia Flash che HDD stiano recuperando rispetto a minimi ciclici molto bassi, la recente erosione dei parametri creditizi e la persistente incertezza sulla struttura patrimoniale e sulle politiche finanziarie potrebbero innescare ulteriori pressioni sui rating e un conseguente ampliamento degli spread. Benché convinti che il rischio di insolvenza sia basso, riteniamo possibili ulteriori modifiche dei rating che non sono riflesse nel prezzo di emissione dell’obbligazione.
I rating sono stati modificati dopo la revisione strategica portata a termine dalla società e l’annuncio diffuso nel terzo trimestre del 2023 della separazione dell’azienda in due società distinte, entrambe quotate in borsa. L’operazione comporterà lo scorporo esentasse delle attività di Flash (unità a stato solido) da quelle di HDD (unità a disco rigido).
Il titolo di HDD sarà negoziato con il ticker WDC che continuerà a detenere le obbligazioni, mentre Flash avrà una struttura patrimoniale distinta, compatibile con il suo profilo di crescita e di volatilità.
Western Digital
Walgreens Boots Alliance
Rating attuale:
Ba2 NO/BB- S/BB S
A ottobre 2023 S&P ha ridotto il rating delle obbligazioni garantite da BBB- a BB-
Comprendiamo il motivo strategico che ha ispirato la fusione, ma il rischio di esecuzione è alto e passerà del tempo prima che si realizzino i benefici dell’operazione.
La società ha portato a termine la fusione con la britannica OneWeb, sua concorrente, per dar vita al primo operatore integrato che combina le tecnologie GEO/LEO (comunicazioni satellitari in orbita geostazionaria equatoriale e in orbita terrestre bassa).
Il declassamento ha rispecchiato il previsto aumento della leva finanziaria da circa 3,5x a 4,5x nel 2025, via via che la società incrementa gli investimenti nella rete.
Vi sono anche rischi connessi a un inasprimento della concorrenza e al nascente mercato LEO.
Eutelsat (ETLFP)
Western Digital
Rating attuale:
Ba1 S/NR/BBB- NO
L’obbligazione UAL 3.1% 10/07/28 è stata declassata di un notch da Moody’s a ottobre 2023
Apprezziamo la solidità dell’emittente sottostante rilevando, tra l’altro, che il titolo declassato ha una dimensione modesta (meno di 200 milioni di dollari), è stato emesso nel 2016 ed è illiquido.
Il declassamento ha fatto seguito a una revisione di 32 serie di Enhanced Equipment Trust Certificates (EETC). In sostanza, gli EETC sono obbligazioni strutturate garantite emesse dalle linee aeree, il cui rating è determinato secondo un chiaro schema di riferimento.
Il declassamento è dovuto soprattutto a un peggioramento del rapporto loan-to-value.
United Airlines
Eutelsat
Rating attuale:
Ba1 S/BBB- S/BBB- S
Rating abbassato di due
notch a ottobre 2023
A nostro avviso lo scorporo è ampiamente compensato dalla stabilità degli utili e dividendi della joint venture e dalla solidità della posizione di liquidità e degli indicatori finanziari della società scorporante.
L’obbligazione è stata emessa nel 2017, è illiquida e il debito in circolazione ammonta solo a 200 milioni di dollari.
Il declassamento fa seguito allo scorporo di Worthington Steel, operazione che riduce la portata e la diversificazione dell’azienda e aumenta la dipendenza dell’emittente dagli utili della joint venture.
Worthington Industries
United Airlines
È uscito dall’universo dei “Fallen Angel” a dicembre 2023
In mancanza di una rinegoziazione della linea di credito bancaria – probabilmente assistita da struttura garantita – e di proposte concrete per rifinanziare le obbligazioni in scadenza nel 2024 e 2025 è verosimile ipotizzare una qualche forma di ristrutturazione del debito.
Nella nostra review iniziale – quando l’emittente entrò nell’universo dei “Fallen Angel” – avevamo espresso questi timori.
Sebbene la performance sia ragionevolmente solida, la società non ha rifinanziato la linea di credito di 700 milioni di dollari, in scadenza a gennaio 2024 e utilizzata per 200 milioni di dollari. I declassamenti sono dovuti all’incapacità del management di risolvere questi problemi di liquidità e alla scarsa chiarezza della strategia e della politica finanziaria.
Office Properties Income Trust
Worthington Industries
Rating attuale:
Ba1 PO/BBB- S/BBB S
S&P ha innalzato il rating di un notch a dicembre 2023
In prospettiva, il rating dovrebbe stabilizzarsi su livelli medio-bassi della fascia BBB.
La redditività è migliorata grazie a una domanda di componenti aerospaziali commerciali forte e costante. La politica finanziaria di sostegno della società ha ulteriormente contribuito a rafforzare i parametri creditizi.
Howmet Aerospace
Office Properties
Declassato da Moody’s a
Ba1 a novembre 2022 e in seguito a Caa1 per i successivi 12 mesi
Declassato da S&P di due notch, a BB, a marzo 2023. Nei successivi sei mesi ulteriori revisioni hanno portato il rating a CCC+
I nuovi “Fallen Angel”3
Rating attuale:
Caa1 NO/CCC+ NW/NR
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Prospettive a lungo termine di LOIM
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Motivo del declassamento
Motivo del declassamento
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Motivo del declassamento
Motivo del declassamento
Note senior rétrogradée d’un cran par S&P à BBB
en décembre 2023