Fallen Angels Quarterly

Howmet Aerospace

Britischer Hersteller technischer Metallprodukte

Baustoffhersteller

Worthington industries

Heraufstufung

US-Büroimmobiliengesellschaft

Office Properties Income Trust

Deutsch-belgischer Hoch-spannungsnetzbetreiber

Elia Group

US-Büroimmobiliengesellschaft

Vornado Realty

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US-amerikanische und britische Apothekenkette

Walgreens Boots Alliance

Fluggesellschaft

United Airlines

Französischer Satellitenbetreiber

Eutelsat

Anbieter von Daten-speicherungslösungen

Western Digital

Herabstufung

Aktuelles Rating: Ba2 S/BBB- NO/NR

Herabstufung um zwei Stufen durch Moody’s im Dezember 2023

Das Unternehmen ist die zweitgrösste Apothekenkette der USA und die grösste Grossbritanniens. Demnach weist sie ein starkes Geschäftsprofil auf. Walgreens über mehrere Jahre angelegter Vergleich im Zusammenhang mit dem Rechtsstreit über die Abgabe von Opioiden steht weitgehend fest. Dennoch beobachten wir die Entwicklung aufmerksam.Bei der Integration von Akquisitionen und dem Turnaround seines Gesundheitsgeschäfts hat das Unternehmen Fortschritte erzielt. Seine Liquidität ist stabil, und nach der Aussetzung von Aktien-rückkäufen hat es sich zum Schuldenabbau verpflichtet. Der Schuldenabbau könnte beschleunigt werden, wenn sich die Gerüchte um den Verkauf des Boots-Geschäfts bewahrheiten.

LOIMs längerfristiger Ausblick

Nach einer Reihe von Akquisitionen blieb der Verschuldungs-grad des Unternehmens hoch. Aufgrund der gesunkenen Nachfrage nach Covid-19-Impf-stoffen und -Tests sowie unerwartet hohen Verlusten aus dem neuen US-Gesundheitsgeschäft fiel die Rentabilität niedriger aus als erwartet. Dadurch wurden die Verschuldungskenn-zahlen unvereinbar mit einem Investment-Grade-Rating.

Begründung

Walgreens Boots Alliance

Aktuelles Rating: Ba1 S

Herabstufung um eine Stufe durch Moody’s im Dezember 2023

Das Unternehmen profitiert von seiner langjährigen Geschäftstätigkeit und einer breit diversifizierten Mieterbasis. Das Profil der Mietvertragslaufzeiten von Vornado ist breitgefächert und hochwertig.Das Unternehmen verfügt über einen unbelasteten Anlagen-bestand, vor allem in New York (wo 85% des Netto-betriebsergebnisses erzielt werden) und San Francisco. Seine Liquiditätsposition ist stark.

Die Gründe für die Herabstufung waren: Hoher Verschuldungsgrad des Unternehmens Schwieriges Vermietungsumfeld für Büroflächen in den USA Ungünstige Finanzierungsbedingungen

Vornado Realty

Die Hybridanleihe wurde um eine Stufe auf BB+ herab-gestuft und gehört nun zum Fallen-Angel-Universum

S&P stufte das Rating vorrangiger Anleihen im Dezember 2023 um eine Stufe auf BBB herab

Elia profitiert von einem weitgehend regulierten Geschäft und demzufolge vorhersehbaren Cashflows. Wahrscheinlich kann das Unternehmen mittels Eigenkapitalunterstützung das Rating von BBB für seine vorrangigen Anleihen aufrechterhalten. Das Rating der Hybridanleihe dürfte somit stabil bei BB+ bleiben.

Das Unternehmen gab eine Verdoppelung seines Investitionsprogramms auf etwa EUR 30 Mrd. bis 2028 bekannt. Dies muss zumindest teilweise durch Schulden finanziert werden und wird zu einer Verschlechterung der Kreditkennzahlen führen.

Elia Group

Now rated: Ba1 S

Cut one notch by Moody's in December 2023

The company benefits from a long operating history and a well-diversified tenant base. Vornado’s lease maturity profile is well-spread and valuable.It holds an unencumbered asset base concentrated primarily in New York (which generates 85% of net operating income) and in San Francisco. It has a strong liquidity position.

LOIM's longer-term view

The downgrade reflected: The company’s high leverage A difficult leasing environment for US office space Challenging financing conditions

Ratings rationale

Vornado Realty

Elia Group

Aktuelles Rating: Ba2 NW/BB- NW/BB+ NW

Herabstufung um zwei Stufen durch Moody’s und eine Stufe durch Fitch im November 2023

Sowohl das Flash- als auch das HDD-Geschäft erholen sich allmählich von den starken Zyklustiefs. Die jüngste Verschlechterung der Kreditkennzahlen und die anhaltende Unsicherheit über Kapitalstruktur und Finanzpolitik könnte jedoch die Ratings weiter unter Druck setzten und in der Folge die Spreads ausweiten. Unserer Ansicht nach ist das Ausfallrisiko niedrig. Es besteht jedoch die Möglichkeit weiterer Rating-Aktionen, was im Preis der Anleihe nicht berücksichtigt ist.

Die Rating-Aktionen erfolgten nach dem Abschluss der strategischen Überprüfung des Unternehmens und der Bekanntgabe der Ergebnisse für das 3. Quartal 2023. Darin wurde die Aufspaltung des Unternehmens in zwei börsennotierte Unternehmen angekündigt: eine steuerfreie Ausgliederung seines Flash-Geschäfts (SSD-Laufwerke) und sowie ein HDD-Geschäft (Festplattenlaufwerke). Der Geschäftsbereich HDD wird unter dem Ticker-Symbol WDC gehandelt, wo auch die Anleihen verbleiben werden. Der Geschäftsbereich Flash erhält eine separate Kapital-struktur, die seinem Wachstum und Volatilitätsprofil entspricht.

Western Digital

Walgreens Boots Alliance

Aktuelles Rating: Ba2 NO/BB- S/BB S

S&P stufte die besicherten Anleihen im Oktober 2023 von BBB- auf BB- herab

Wir verstehen die strategischen Beweggründe für die Fusion. Das Umsetzungsrisiko ist jedoch hoch, und es kann lange dauern, bis die Vorteile der Transaktion zum Tragen kommen.

Durch den Abschluss seiner Fusion mit dem britischen Konkurrenten OneWeb wurde Eutelsat zum ersten integrierten Satellitenbetreiber für die geostationäre Umlaufbahn über dem Äquator (GEO) und die erdnahe Umlaufbahn (LEO). Die Herabstufung war eine Reaktion auf den erwarteten Anstieg des Verschuldungsgrads von etwa 3,5x auf 4,5x im Jahr 2025, da das Unternehmen die Investitionen in sein Netzwerk erhöht. Zudem bestehen Risiken im Hinblick auf den zunehmenden Wettbewerb im Markt und den noch sehr jungen LEO-Markt.

Eutelsat (ETLFP)

Western Digital

Aktuelles Rating: Ba1 S/NR/BBB- NO

Moody’s stufte die Anleihe UAL 3.1% 10/07/28 im Oktober 2023 um eine Stufe herab

Wir sind dem Emittenten gegenüber positiv eingestellt. Die herabgestufte Anleihe hat jedoch einen geringen Umfang (unter USD 200 Mio.), wurde 2016 ausgegeben und ist illiquide.

Die Herabstufung erfolgte nach einer Prüfung von 32 Serien von Enhanced Equipment Trust Certificates (EETC). EETCs sind im Wesentlichen strukturierte, besicherte Anleihen, die von Fluggesellschaften ausgegeben werden. Ihr Rating richtet sich nach einem klar definierten Rahmen. Die Herabstufung erfolgte aufgrund einer Verschlechterung des Beleihungsverhältnisses.

United Airlines

Eutelsat

Aktuelles Rating: Ba1 S/BBB- S/BBB- S

Herabstufung um zwei Stufen auf Ba1 durch Moody’s im Oktober 2023

Die Stabilität der Joint-Venture-Erträge und Dividenden sowie die starken Liquiditäts- und Finanzkennzahlen des verbleibenden Unternehmens gleichen die Abspaltung unseres Erachtens weitgehend aus. Die Anleihe wurde 2017 ausgegeben, es stehen nur USD 200 Mio. aus, und sie ist illiquide.

Die Herabstufung erfolgte nach der Abspaltung von Worthington Steel. Sie verringert die Grösse und Diversifizierung des Unternehmens und macht den Emittenten abhängiger von Joint-Venture-Erträgen.

Worthington Industries

United Airlines

Verliess das Fallen-Angel-Universum im Dezember 2023

Es gab keine Neuverhandlung über die Kreditlinie – wie es bei einer besicherten Struktur zu erwarten wäre –, und es liegen keine konkreten Vorschläge zur Refinanzierung von 2024 und 2025 fälligen Anleihen vor. Daher wird wahrscheinlich irgendeine Art von Umschuldung stattfinden. In unserer ersten Prüfung legten wir unsere Bedenken dar, als der Emittent zum Fallen Angel wurde.

Trotz seiner recht robusten operativen Leistung refinanzierte das Unternehmen seine Kreditlinie von USD 700 Mio. nicht. Diese war im Januar 2024 fällig, und das Unternehmen hatte USD 200 Mio. davon in Anspruch genommen. Die Herabstufungen erfolgten, weil die Geschäftsleitung es versäumte, die Liquiditätsprobleme anzugehen, und zudem eine unklare Strategie und Finanzpolitik verfolgte.

Office Properties Income Trust

Worthington Industries

Aktuelles Rating: Ba1 PO/BBB- S/BBB S

Heraufstufung um eine Stufe durch S&P im Dezember 2023

Das Rating dürfte sich künftig im mittleren bis niedrigen BBB-Bereich stabilisieren.

Dank der anhaltend starken Nachfrage nach Komponenten für die kommerzielle Luftfahrt hat sich die Rentabilität verbessert. Durch seine unterstützende Finanzpolitik konnte das Unternehmen die Kreditkennzahlen zusätzlich stärken.

Howmet Aerospace

Office Properties

Herabstufung auf Ba1 durch Moody’s im November 2022 und während der folgenden zwölf Monate sequenziell auf Caa1

Herabstufung um zwei Stufen auf BB durch S&P im März 2023, gefolgt von weiteren Herabstufungen auf CCC+ in den folgenden sechs Monaten

Neue Fallen Angels3

Aktuelles Rating: Caa1 NO/CCC+ NW/NR

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LOIMs längerfristiger Ausblick

Begründung

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Herabstufung um zwei Stufen auf BB durch S&P im März 2023, gefolgt von weiteren Herabstufungen auf CCC+ in den folgenden sechs Monaten

LOIMs längerfristiger Ausblick

Begründung